中报业绩再次如我们之前预测，我们认为下半年压力仍大，但公司也有余力调节以实现全年目标，来年会继续在量价权衡中求增长。茅台业绩以稳为主，我们建议更关注终端动销，目前动销稳定下估值有支撑和向上空间，1年目标价200元。

上半年净利润持平，符合预期。公司上半年实现主营收入143.22亿元，营业利润102.5亿元，净利润72.3亿元，同比分别增长1.4%、-1.4%、-0.3%，EPS6.96元，符合我们7月报预期。其中Q2收入和利润分别为68.72亿，35.30亿，分别增长-1.3%和-3.4%。经营净现金流42.88亿，较Q1大幅好转。公司销售费用减少而管理费用明显增长，切合年初以来压缩空中费用转投到地面推广的政策导向，我们认为是明智的。

正如我们Q1点评，Q2较大的增长压力通过Q1预留和部分预收提前确认得以基本稳定。我们在Q1点评曾指出茅台今年压力最大的仍在Q2，所以不仅要预留部分Q1收入，还要在4月初开始招商。从我们模型推断，公司Q2的真实收入仅为55亿，幸有Q1末未确认的7亿预收款得以填平，而Q2报表达到68亿，我们判断公司已提前确认6亿左右预收款，才导致公司Q2末预收款创出5.4亿的新低，这也继续留给了明年Q2一定的增长压力。

下半年增长压力仍大，但总体有能力调节以实现全年目标。由于去年新招团购经销商约2000多吨茅台主要在下半年完成，增幅大，基数不低，预计下半年增长压力仍大。但总体看，公司有余力完成全年增长3%的目标，一是今年老经销商和专卖店平均加量10%，且10月份能完成全年计划；二是下半年新招空白区域经销商约2000吨；三是去年新招团购经销商今年已获得20%以上配额；四是年份酒同比基数压力将消失。我们测算公司10月底前已有把握完成1.4万吨左右高度茅台酒销量，11、12两月旺季空白，调节余地足够大。

维持强烈推荐和200元目标价。我们仍建议关注终端而非业绩，公司保持业绩持平没有问题，终端动销决定其来年增长速度，目前茅台总体动销良好，东部发达地区消化力强大。我们略调整14-16年预测EPS14.00、15.11、16.58元，维持1年目标价200元。风险提示：过度放量致价格失控。招商证券股份有限公司